联交所否掉的IPO (2) – 依赖母公司

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对母公司的依赖体现在很多种情形，比如销售订单主要来自母公司、母公司提供资金、母公司持有关键的品牌和技术等。

考虑申请人是否适合上市，联交所在审阅依赖情形时，会考虑依赖的程度。如果重要的业务功能（例如销售、采购功能）依赖于母公司，或者财务及运营上依赖于母公司，则有可能被认为不适合上市。上市申请人在申请文件中需要列载一项声明，以解释上市申请人如何认为其在上市后能独立于控股股东（及其紧密联系人）之外经营业务，并说明发行人作此声明所基于任何事项的详情。

在审阅上市申请人能否独立于控股股东之外经营业务，联交所一般考虑申请人的独特情况，包括财务独立性、营运独立性及管理独立性。

被拒绝案例

（主板申请人）A公司是中国物流公司。于业务纪录期内，A公司部分营运支出来自控股股东的免息贷款（「股东贷款」）。鉴于该股东贷款是免息的，因此并非按正常商业条款订立。

基于A公司于计入股东贷款如要付出的利息支出后，不符合《主板规则》第8.05(1)(a)条的最低盈利规定，联交所以不符合上市资格为由，拒绝等该上市申请。

盈利测试

根据《主板规则》第8.05(1)(a)条的盈利测试要求：

具备不少于3个会计年度的营业记录，而在该段期间，新申请人最近一年的股东应占盈利不得低于2,000 万港元，及其前两年累计的股东应占盈利亦不得低于3,000 万港元。上述盈利应扣除日常业务以外的业务所产生的收入或亏损

然而，与母公司的交易并非会直接导致不适合上市，在此分享一个成功案例。

成功案例

（主板申请人）B公司在中国境内注册成立，拟申请在香港以H股上市。B公司的母公司负责制作某些传媒刊物的编采内容。B公司的主要业务是按与母公司签订的广告协议，以独家经营的模式出售母公司持有的多份刊物的广告位及印制该等刊物。

在中国法律下，外资企业不得从事传媒业务(包括任何刊物编采内容的制作)，日后是否放宽限制也没有正式的时间表。B公司以H股形式上市后，将被看作外资企业，不得拥有中国内地任何刊物的编采功能。

母公司曾给予B公司选购权，一旦中国内地法律放宽对拥有及营运编采权的限制，B公司即可行使，向母公司购入部分刊物的任何或全部编采权。

B公司的广告业务是否成功有赖母公司能否提供高质素又受欢迎的编采内容。就这方面来说，B公司的经营可说是全然依赖母公司提供的编采功能。

在分析这个案例的时候，联交所考虑相关资料：

a. 传媒行业传统以来一直是中国内地严格监管的行业之一，但中国政府有意逐步开放受监管行业，增加有关行业的商业性，其中包括传媒行业；

b. B公司是母公司采用业务分立模式重组产生的公司。在这种业务模式下，出版业务的商业部分与编采功能分开。保荐人相信此模式是当前监管环境下唯一可行的模式；

c. 已有证据向联交所证明，相关中国政府部门支持及批准B公司的业务模式；

d. 透过将有关业务的商业功能归入B公司，而母公司则继续负责受监管及非商业的编采功能之后，母公司与B公司之间的利益冲突已减至最低。就此而言，联交所认为，此个案无异于其他涉及H股发行人透过一系列关连交易，使属于政府部门的控股股东同时成为有关服务主要供货商/顾客的个案。经营电厂及电讯设施的H股发行人均是显著的例子；及

e. B公司的公司架构简单易明，又相对稳定，而且已内置下述机制保障少数股东权益：

(i) B公司已获发给选购编采功能的权利，待B公司一旦获准执行编采功能即可行使；

(ii) B公司与母公司已就有关刊物的广告业务签订广告协议；及

(iii) 广告协议须符合《上市规则》有关关连交易的条文。此外，是否行使购入权由B公司独立股东决定，协议条款要作出任何修改亦须独立股东通过。

根据个案的资料及情况，以及联交所对《上市规则》的分析，联交所裁定，B公司可透过在招股章程中披露B公司与母公司之间有关业务运作的相关安排(包括说明相关风险)，处理其对母公司依赖性的问题。

快评

能够独立生存下去是上市公司的基本条件，过度依赖母公司提供资金或者利润主要来自关联交易，均令人对上市公司独立经营能力存疑。事实也一再证明，这类公司即使上市之后，也将成为投资者的噩梦。

对母公司的过度依赖是个上市前需要解决的重大问题，但这并不意味着拟上市公司要跟母公司完全隔绝开来，如果业务性质决定了需要发生关联交易（比如上下游关系），拟上市公司做出了积极的努力以减少对母公司/关联方的依赖（比如努力地开拓第三方客户市场），令投资者相信其具备独立经营能力，市场上不乏带着重大关联交易上市的成功案例。

延伸阅读

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